歷經(jīng)兩百余年的期貨巨頭幾天之內(nèi)分崩離析，是歐債危機形勢所逼，更是缺乏制約的冒險帶來的必然宿命。關鍵在于，在它消失的身后，留下的那些教訓值得汲取。
1066名員工在毫不知情的情況下遭到解雇，道瓊斯工業(yè)指數(shù)應聲驟跌2.3%，紐約原油期貨和美大豆期貨各跌1%和1.6%，——在一片茫然錯愕的目光注視下，全球曼氏金融控股公司申請破產(chǎn)。
一切都已無可挽回。
從英國紳士到華爾街小子
全球曼氏金融控股公司(MF Global Ltd，簡稱“曼氏金融”)是世界最大的期貨交易商之一，在全球擁有超過70家期貨及商品交易所會員資格，也是美國政府指定的22家美國國債“一級承銷商”之一。其前身是英國對沖基金管理企業(yè)英仕曼集團公司旗下的經(jīng)紀商部門曼氏金融（Man Financial），經(jīng)營歷史長達二百余年。2007年7月，曼氏金融正式通過首輪公開募股交易完成拆分，并更名為全球曼氏金融控股公司，在紐約證券交易所上市。
出身于英國的曼氏金融，原本骨子里透著翩翩紳士風度，秉持嚴謹?shù)钠髽I(yè)文化，以代理業(yè)務為主，建立投資基金，替客戶理財獲取服務費，靠做大規(guī)模賺取更多利潤。然而，被華爾街控股，尤其是末任CEO喬恩•科爾津(Jon Corzine)上任之后，曼氏金融急劇變身為典型的美國式金融公司，更像個左沖右突的毛頭小伙，不再滿足于經(jīng)紀業(yè)務的代理費，而以打造“迷你版高盛”為目標。結果卻是“眼見他起高樓，眼見他樓塌了”。
根據(jù)美國聯(lián)邦破產(chǎn)法院的資料，截至2011年9月30日，曼氏金融總資產(chǎn)為410.46億美元，總負債達396.83億美元，股權資本為5億美元，外加3.25億美元投資級別債券。據(jù)此計算，其資產(chǎn)和資本比率為80倍，而因高杠桿垮臺的雷曼兄弟使用的財務杠桿也僅為30.7倍，足見曼氏風險之高。
更令市場大驚失色的是，曼氏金融持有62.92億美元的歐洲國家主權債券，包括意大利32.13億美元、西班牙11.11億美元、比利時6.03億美元、葡萄牙9.97億美元和愛爾蘭3.68億美元。因此，對歐債國家的風險敞口，占其總資產(chǎn)的比例超過15%。
曼氏金融2011年10月25日公布財報顯示，該公司當年第二季度虧損1.916億美元，虧損源自交易營收低于預期和一次性成本。此后，國際評級公司穆迪將該公司的信用評級調降至Ba2的“垃圾”級別，惠譽也給了該公司BB+的“垃圾”評級，而標普仍未更改其對BBB-的評級，不過這已經(jīng)是投資級別中最低一級。
于是，曼氏金融在紐交所的股價下跌了約66%，從每股3.55美元暴跌至1.2美元，而僅僅數(shù)月之前，其股價還處于每股9美元之上。當年10月31日，在尋求整體或至少部分出售公司資產(chǎn)以避免破產(chǎn)命運的多輪談判失敗后，曼氏金融只好向紐約南區(qū)破產(chǎn)法院正式提交破產(chǎn)保護申請，成為30年來美國第五大破產(chǎn)案。
在清算資產(chǎn)過程中，美國金融監(jiān)管部門發(fā)現(xiàn)該公司還涉嫌挪用客戶資金，55億美元客戶專項資金中有12億美元下落不明，這使很多通過曼氏公司購買農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)期貨以套期保值的美國農(nóng)業(yè)家庭都遭受了損失。美國商品期貨交易委員會(CFTC)主管曼氏金融破產(chǎn)案的委員吉爾•薩默斯在聽證會上說，曼氏金融違反了禁止挪用客戶專項資金的規(guī)定。
賭徒CEO
變化要從這位末任CEO喬恩•科爾津說起。
作為曾經(jīng)的華爾街金融明星，科爾津擁有一套典型的投行思維模式。1975年他加入高盛投資銀行，憑借自身的強烈競爭意識于1994年一舉站上高盛首席執(zhí)行官的職位，并在公司上市的過程中發(fā)揮了決定性的作用。而在1999年，這位狠角色離開高盛，原因是在競爭中不敵后來就任美國財長的保爾森。
在此后的幾年里，科爾津還展現(xiàn)了自己在政治領域的能力，擔任了一屆美國新澤西州州長，并一度成為美國總統(tǒng)貝拉克•奧巴馬謀求連任的主要籌款人。直到2010年3月，競選州長連任失敗的科爾津開始了他執(zhí)掌曼氏金融的生涯。
頂著“來自高盛”的神一樣的光環(huán)，科爾津在曼氏金融可謂說一不二。外媒評價這位前美國海軍陸戰(zhàn)隊預備役排長“聰明、又不顧一切”。他有一個理論：只要交易在理論上是經(jīng)過深思熟慮產(chǎn)生的，即便交易中出現(xiàn)巨虧也要咬牙挺住。
上任之初，由于不滿曼氏金融呆板的氣質，科爾津采取了一種非常激進的領導策略，這種策略一度給公司帶來轉機。在大幅削減開支后，2010年8月，曼氏金融實現(xiàn)了18個月以來的首次盈利，股價回升了25%左右。
為了增加公司的風險投資規(guī)模，與當時華爾街大量裁員相反，科爾津瘋狂招人，在亞洲和歐洲集中招聘了大量信用和股票市場人才，員工人數(shù)增至2870名。同時他還利用公司的自有資金進行高風險投資，其中就包括買入大量歐洲債券。他有時甚至根據(jù)助手手里的價格表親自下單。
在這一思維的指導下，科爾津一系列投機式的操作就不難理解了。他通過交易，將這家規(guī)模不大的期貨和商品交易商，轉變成提供全面服務的經(jīng)紀商，由代客買賣商品及衍生工具的經(jīng)紀行轉為回報較高的投資銀行。他甚至宣稱，要讓曼氏金融在10年內(nèi)取代高盛，成為全球首屈一指的投資銀行。只是，他似乎忘了高盛更加成熟的投資理念和配套的專業(yè)化投資運作團隊。
此后，曼氏金融大舉押注商品、政府債務、期貨和衍生品，而且用的是自有資金，既沒有聯(lián)邦擔保的銀行存款，也沒有美聯(lián)儲貼現(xiàn)窗口貸款，就這樣吸納了63億美元的“有毒”歐債。
這時，大多數(shù)金融機構都在持續(xù)進行“去杠桿化”操作，盡力降低對歐債風險的敞口，獨具賭性的科爾津卻指望靠高杠桿獲得豐厚利潤。當時美國國債利率幾乎為零，而歐債利率仍有2%或3%。希臘、西班牙和意大利等國雖有麻煩，可科爾津深信，歐洲領導人不會坐視不管，一定能在投資者警醒之前化解主權債務危機，從而保護曼氏金融在全球的持倉債務。他甚至曾經(jīng)放言:“我們?nèi)韵嘈牛覀儞碛欣^續(xù)成功管理這些風險敞口的資源和實力，2012年12月前我們的敞口將呈現(xiàn)正的表現(xiàn)�！�
科爾津已經(jīng)把曼氏金融變成了一家變相的大博彩公司。
事實上，美國本土的金融監(jiān)管機構已經(jīng)多次關注并提醒曼氏金融的資本比率問題。對于曼氏金融負直接監(jiān)管責任的美國商品期貨交易委員會（CFTC），不止一次請科爾津接受詢問，提出公司應重視風險控制問題，并提出動議，對包括曼氏金融在內(nèi)的交易商加以風險監(jiān)管。
然而，科爾津對于委員會的提議置之不理。他堅稱，更多的監(jiān)管只會“損害公司的成長”。
不幸的是，他完全錯了。
2011年11月4日，喬恩•科爾津無奈地宣布辭去CEO職務，并放棄1200萬美元遣散金。他在一份聲明中這樣說道：“我對曼氏金融全球公司所發(fā)生的一切及對公司客戶、員工和其他人造成的影響深感痛心。”
隨后，他還為自己聘請了一位大牌刑事辯護律師，擁有針對高知名度華爾街案件多年從業(yè)經(jīng)驗的樂文德（Andrew Levander），——科爾津知道這回禍闖大了。
禍起套息交易
由于是繼雷曼之后破產(chǎn)的最大金融機構，曼氏金融常被人們拿來與前者做比較。雖然不乏相似之處，但好在曼氏金融并不具備雷曼那樣的系統(tǒng)性影響力。
曼氏金融的資產(chǎn)規(guī)模不到當年雷曼的10%，而且用于投資的資產(chǎn)基本都是自有資金，沒有牽連到任何被美國聯(lián)邦儲蓄保險（放心保）公司擔保的銀行，因此曼氏金融的破產(chǎn)對華爾街的直接沖擊非常有限。有人打比方，如果說雷曼倒閉是巨大泡沫的破裂，那么曼氏金融破產(chǎn)就是在已經(jīng)泄氣的氣球上再加一個窟窿。
然而，由于曼氏金融的規(guī)模，此事對當時市場信心的負面作用仍不容小覷，例如覆蓋廣泛大宗商品的杰弗里商品期貨指數(shù)在曼氏金融宣布破產(chǎn)后的近一個月內(nèi)就下跌了4%。
那么，導致這個結果的邏輯思路是怎樣的呢？
曼氏金融傳統(tǒng)主營業(yè)務是期貨交易經(jīng)紀。除了代客執(zhí)行交易傭金外，利息收入也是該公司的重要財源。具體說，就是來自期貨交易保證金(Margin)的利息收入。比如說客戶A做多一單股指期貨，需要繳納2000美元保證金，客戶B做空同樣的指數(shù)期貨，也需要繳納2000美元保證金，這樣曼氏金融就共收取客戶4000美元保證金。但是它并不需要向期貨交易所繳納保證金，因為A和B合起來的凈頭寸是零。這樣曼氏金融可以把4000美元投放到隔夜借貸市場，以賺取利息收入。過去，美國短期利率通常在幾個百分點，期貨經(jīng)紀商可以拿到可觀的利息收入。但近兩年來，美聯(lián)儲一直把隔夜利率壓在0～0.25%之間，令曼氏金融少了一項重要財源，不得不另想辦法。
曼氏金融采取的策略是套息交易(Carry Trade)，就是購買大量債券，同時用這些債券作抵押去貨幣市場上借錢，賺取其中的利差。套息交易是大資金職業(yè)玩家的基本套路之一，主要有兩種風險：一是債券可能違約的風險；二是如果突然“借不到錢”，資金鏈就會斷裂。曼氏金融在這兩方面都做了自認精明的安排。
首先，它選擇了投資短期歐洲國債，特別是意大利的短期國債。正值歐債危機的當口，風險顯而易見，但曼氏金融認為意大利兩年內(nèi)違約的可能性很小，而且還有歐洲金融穩(wěn)定基金（EFSF）這層保險，而在兩年內(nèi)EFSF的資本“彈藥”不至于用光，足以保證意大利等國債券的安全。
其次，在融資方面，曼氏金融使用了長期回購合約(Term Repo)，也就是說它和貨幣市場投資者商定：在曼氏金融所持有的歐洲債券到期之前，都可以用這些債券抵押借錢。如此一來，融資似乎也有了保證，債券和回購融資之間的利差可以安然落袋了。
可惜，再堅固的堡壘都可能在意想不到的地方被突破。曼氏金融的杠桿率大約80倍，同所有高杠桿玩家一樣，它最大的弱點就在融資這個環(huán)節(jié)。雖然其所持有的歐洲債券基本上沒有違約風險，但當債券市價暫時下跌時，曼氏金融必須向回購合約的對手增加保證金，于是手頭的現(xiàn)金很快就緊張起來。接下來擺在面前的就只有高杠桿金融機構“走向深淵”的老路了：評級調降—借貸渠道關閉—現(xiàn)金告罄—找不到救星買家—申請破產(chǎn)保護，與以前的美國長期資本管理公司、貝爾斯登、雷曼等案例如出一轍。
原本期貨公司的職責就是以期貨對沖為手段，為其他企業(yè)提供風險管理方法、通道和策略，同時也要管理自己的風險。顯然，曼氏金融沒有做好這一點。
【述之評】風險交易莫成豪賭
在國外期貨行業(yè)的主流觀點下，期貨在美國是一個輕監(jiān)管的行業(yè)，即使如此，在2008年金融危機當中也沒有發(fā)生挪用客戶保證金的行為，因此相比一些市場不成熟的國家，美國的期貨監(jiān)管體系還是比較完善的。
曼氏金融破產(chǎn)只是一個個案。當然，百年老店破產(chǎn)，本身令人扼腕，受累客戶更是應該得到幫助。然而，對于整個期貨體系而言，此事或許不失為一次有益的警示。
曼氏金融申請破產(chǎn)保護后一個多月，美國證券交易委員會（SEC）敦促銀行業(yè)者公布對歐洲國家主權債風險敞口情況的更多細節(jié)。
2012年，同樣因挪用客戶資金導致破產(chǎn)清算的期貨經(jīng)紀商美國百利金融集團，其總裁沃森道夫一度虛設郵箱，截獲美國全國期貨協(xié)會（NFA）的機密監(jiān)管文件，再修改銀行賬戶余額、偽造銀行簽名寄回，欺上瞞下近20年。正是曼氏金融的破產(chǎn)，促使NFA改善了監(jiān)管手段，銀行賬戶余額改用電子確認，沃森道夫的伎倆才得以曝光。
作為曼氏金融的首級監(jiān)管機構，芝加哥商業(yè)交易所集團公司（CME Group）接受了美國商品期貨交易委員會（CFTC）的調查，以確認其是否盡力保護好曼氏金融的客戶資產(chǎn)。CME Group發(fā)表聲明稱，沒有保護客戶資金是根本性的違約，需要對目前期貨公司層面持有客戶資金的做法進行重新評估，集團已經(jīng)在執(zhí)行落實一些新制度，以杜絕此類事件的發(fā)生。
之后，《多德-弗蘭克法案》逐步實施，擴大了CFTC的監(jiān)管范圍和權力，明確了其對經(jīng)紀商自營業(yè)務的監(jiān)管。CFTC出臺新規(guī)，禁止公司運用客戶資金投資主權債務基金，這被稱為“曼氏規(guī)則”。同時，CFTC在其第四個五年規(guī)劃中也把穩(wěn)固執(zhí)法作為長期監(jiān)管目標之一，以實現(xiàn)有效的監(jiān)管。
所引發(fā)的監(jiān)控體系的這一系列完善措施，正如作家納西姆•尼可拉斯•塔雷伯（Nasim Nicholas Taleb）指出的，出現(xiàn)的波動和不確定性在一定條件下恰恰能夠“反脆弱”；也像尼采那句名言，“殺不死我的，使我更強大”。
舉個例子，疫苗就是去核的病毒外殼，作為抗原激發(fā)人體的免疫系統(tǒng)，發(fā)揮保護作用。曼氏金融可以被看作這例疫苗，讓從業(yè)者明白，缺失了內(nèi)部會計控制與合規(guī)部門約束，風險交易就成了豪賭。這樣的代價能夠讓金融體系發(fā)現(xiàn)漏洞，及時補救，使整個機體更加警覺，更加健康。
對于中國期貨市場來說，一方面，中國期貨保證金監(jiān)控中心的成績頗受認可與好評，另一方面，無論是市場成熟程度，還是上市交易的品種和涉足企業(yè)數(shù)量，較之美國期貨市場，都有著不小的差距。因而在重視和保護投資者利益，構建完備的誠信機制與風險機制的準則之下，中國期貨經(jīng)紀業(yè)的發(fā)展道路究竟如何？大多規(guī)�？梢运阕鬟m度？怎樣實行專業(yè)化管理？一連串問題還都需要進一步實踐與探討。
|
